misle.ru страница 1
скачать файл




Глава 4. ИССЛЕДОВАНИЕ ВЗАИМОСВЯЗИ НОРМЫ ПРИБЫЛИ, КАПИТАЛА ПРЕДПРИЯТИЙ И ПРОЦЕНТНЫХ СТАВОК

§ 4.1. Статистический анализ взаимосвязи различных показателей

нормы прибыли

Связь между изменениями нормы прибыли и других экономических показателей должна исследоваться как минимум с двух точек зрения: в «пространственном» и временном аспектах. В первом случае анализируются различия нормы прибыли и других показателей между отраслями (видами) экономической деятельности, регионами страны, различными типами предприятий и т.п. Во втором случае предметом исследования являются их изменения от одного периода времени к другому. В обоих случаях для выбранного показателя нормы прибыли строится временной или «пространственный» ряд (например, от месяца к месяцу или от отрасли к отрасли). Такая же процедура выполняется для других отобранных показателей. Затем полученные ряды данных сравниваются между собой и выявляется степень их взаимосвязи, что позволяет сформулировать те или иные суждения о свойствах экономических объектов и экономических отношениях.

На первом этапе исследования надо из всего спектра показателей нормы прибыли выбрать самые представительные показатели, наилучшим образом отражающие динамику этого экономического отношения. В приложении 1 к настоящему диссертационному исследованию по данным Росстата приведен набор показателей нормы прибыли, рассчитанных для основных отраслей и подотраслей российской экономики по данным бухгалтерской отчетности предприятий (без малых). За 2003 г. отраслевая структура экономики приведена по действовавшему в то время Общероссийскому классификатору отраслей народного хозяйства (ОКОНХ), а за 2005 г. – по Общероссийскому классификатору видов экономической деятельности (ОКВЭД). Рассчитаны следующие показатели.

1. rA – прибыль до налогообложения в процентах ко всем активам предприятия. Как известно, эта прибыль приводится в бухгалтерском отчете предприятий о прибылях и убытках (форма №2), а величина активов – в бухгалтерском балансе предприятий (форма №1). Величина rA незначительно отличается от рентабельности активов, публикуемой Росстатом, поскольку при расчете rA в качестве знаменателя использовалась полусумма стоимости активов на начало и конец года, тогда как Росстат обычно применяет для этого показатель стоимости активов на конец года.

2. r´A – прибыль до налогообложения в процентах ко всем активам предприятия, причем стоимость основных фондов, входящая в состав активов, откорректирована с целью ее приблизительной оценки по текущим рыночным ценам.

Приблизительную оценку в современных ценах проще сделать для годового потребления основных фондов, чем для их полного объема, находящегося в использовании. А именно, в качестве такой оценки можно принять среднюю за ряд лет величину инвестиций в основные фонды, при условии их пересчета в цены отчетного года с помощью индекса цен. Эта простейшая гипотеза адекватна случаю простого воспроизводста, когда пополнение основных фондов равно их выбытию. Если воспроизводство расширенное, то среднегодовые инвестиции превышают среднегодовое потребление (износ) основных фондов в t раз, где t – некоторый коэффициент, отражающий степень расширения производства. Например, его можно принять равным среднегодовому темпу роста производства в анализируемой отрасли экономики, тогда:



(4.1),

где CFA – годовое потребление основных фондов в современных ценах, – среднегодовые инвестиции в основные фонды, оцененные в современных ценах. Далее можно вычислить корректирующий коэффикиент kA , показывающий во сколько раз потребление основных фондов превышает начисленную предприятием амортизацию:



(4.2),

где D – годовая амортизация. Для получеения величины основных фондов в современных ценах () надо их бухгалтерскую оценку AF умножить на этот корректирующий коэффициент:



(4.3).

Чем больше темп роста производства, тем меньше будут CFA, корректирующий коэффициент и , и тем больше будет норма прибыли, рассчитанная по формуле:



= (4.4),

где P – прибыль до налогообложения, АС – оборотные активы, АNС – внеоборотные активы. В этой формуле на коэффициент kA откорректирована не только стоимость основных фондов, но и стоимость других внеоборотных активов, не входящих в AF. Это определенное допущение, однако величину АNC несложно разбить две составляющие (AF и другие активы) и корректирующий коэффициент применить только к AF. Представляется, что (4.4) является приближением к международным алгоритмам расчета нормы прибыли.

Еще раз следует подчеркнуть: метод непрерывной инвентаризации – не идеальный путь оценки основных фондов в современных ценах. Он основан на ряде допущений. Одним из них является допущение о том, что старое оборудование присутствует на рынке в настоящее время и может быть оценено по текущим ценам. Но возможна другая гипотеза: старое оборудование исчезает с рынка по прошествии весьма небольшого числа лет и потому не может быть оценено по современным ценам. Предлагаемый выше метод допускает расчет за малое число лет (например, от 3 до 5). Благодаря этому удается преодолеть ограничения второй из приведенных гипотез.

При расчете корректирующего коэффициента kA за 2003 г. по формулам 4.1 и 4.2 (см. приложение 1) среднегодовые инвестиции в основные фонды определены по данным за 2001-2003 годы, при этом номинальные объемы инвестиций по отраслям и подотраслям экономики пересчитаны в цены 2003 года с помощью дефляторов, применяемых Росстатом при вычислении индексов физического объема инвестиций в основные фонды. Величины годовой амортизации по отраслям и подотраслям экономики взяты по данным статистической отчетности предприятий о затратах на производство и реализацию продукции (форма № 5-з) за 2003г. Коэффициент t по отраслям и подотраслям промышленности принят равным индексу промышленного производства, усредненному за 2001-2003 годы, а по другим отраслям экономики – индексу физического объема валовой добавленной стоимости, усредненному за эти же годы [259, С. 78]. При расчете kA за 2005 г. принят равным инвестициям за 2005 г., поскольку в 2005 г. внедрен новый классификатор видов экономической деятельности ОКВЭД, поэтому нет возможности рассчитать с учетом инвестиций за предыдущие годы.

Как отмечалось в главе 3, в бухгалтерской отчетности российских предприятий основные фонды учитываются не по текущей рыночной цене, а по цене в момент их поступления на предприятие, либо по результатам последней переоценки основных фондов. В результате их величина оказывается ниже текущей рыночной оценки, а значение rA получается несколько завышенным. В противоположность этому, вычисление r´A опирается на данные об инвестициях в основные фонды, осуществленные за несколько последних лет. Если в этот период инвестиционный процесс переживает бурный подъем, то оценка основных фондов может получиться завышенной, а значение r´A – несколько заниженным. Поскольку в 2001 и 2003 годах отмечались высокие темпы роста инвестиций, есть веские основания утверждать: «истиная» рентабельность активов находится где-то между величинами r´A и rA , вероятнее всего, заметно ближе к первой из них.

В процессе расчетов r´A выяснилось, что приближенное к рыночным ценам потребление основных фондов значительно превышает начисленную предприятиями амортизацию (по оценке в 2,4 раза за 2003 г.). Возможны две основных причины этого факта: занижение оценки основных фондов и занижение нормы амортизации. Предложенный алгоритм расчета r´A опирается на признание доминирующей роли первой причины, хотя вторая причина также может иметь место. В 2003-2004 г.г. предприниматели были явно обеспокоены обострением данной проблемы. По налоговому кодексу при определении восстановительной стоимости амортизируемых основных средств учитывалась переоценка основных средств, осуществленная по состоянию на 1 января 2002 г. Причем она принималась в целях налогообложения в размере, не превышающем 30 процентов от восстановительной стоимости объектов по состоянию на 1 января 2001 года. Переоценки после 1 января 2002 г. не принимались во внимание при определении восстановительной стоимости амортизируемого имущества и при начислении амортизации (ст. 257 налогового кодекса в редакции 2003г.). На этом фоне звучали предложения учитывать для целей налогообложения систематически проводимые переоценки основных средств, разрешить списание в первый год эксплуатации 20-50% стоимости наиболее прогрессивного оборудования и др.

Все известные алгоритмы расчета рыночной стоимости активов являются методами косвенной оценки. Точность этой оценки намного меньше, чем точность многих других статистических показателей. Уместно повторить приведенные в главе 1 слова А. Смита: «невозможно определить с некоторой степенью точности, какова в настоящее время и какова была прежде средняя прибыль на капитал» [93, С. 80]. По мере развития экономической науки качество расчета этого показателя повысилось. Тем не П. Джейнс спустя 200 лет после выхода книги А. Смита отмечал необходимость избегать зависимости от столь неопределенных понятий, как «снижение стоимости» (loss of value) и «амортизация» (depreciation), которые не могут быть определены в виде, доступном для измерения [141, С. 54]. Многие доверяют в большей степени всевозможным оценкам будущего, на чем зиждется рыночная оценка финансовых активов.

3. r´A брутто – брутто-значения показателя r´A. Алгоритм их расчета аналогичен процедурам вычисления r´A, однако есть одно отличие. В формуле расчета r´A числителем является прибыль до налогообложения P, тогда как в формуле расчета r´A брутто – сумма прибыли до налогообложения (P) и годовой амортизации (D), то есть брутто-прибыль.

Как видно из табл. 4.1, на российских промышленных предприятиях норма брутто-прибыли (r'A брутто), по оценке, в 2003г. составляла около 6%, а в 2005г. – 8-9% (в добывающих и обрабатывающих производствах).

Таблица 4.1.



Показатели нормы прибыли российских предприятий,

в процентах (kA – в «разах»)




rA

r'A

kA

r'A брутто

А

1

2

3

4

2003 г.

ВСЯ ЭКОНОМИКА

6,28

3,36

2,40

4,87

ПРОМЫШЛЕННОСТЬ (без газовой)

6,88

4,06

2,15

5,97

ЭЛЕКТРОЭНЕРГЕТИКА

2,89

2,42

1,25

4,83

ТОПЛИВНАЯ ПРОМЫШЛЕННОСТЬ

8,40

3,40

3,22

5,04

ЧЕРНАЯ МЕТАЛЛУРГИЯ

22,08

12,66

2,56

14,27

ЦВЕТНАЯ МЕТАЛЛУРГИЯ

13,55

7,31

2,55

8,83

ХИМИЧЕСКАЯ И НЕФТЕХИМИЧЕСКАЯ ПРОМЫШЛЕННОСТЬ

4,88

2,86

2,27

4,71

МАШИНОСТРОЕНИЕ И МЕТАЛЛООБРАБОТКА

3,53

2,69

1,74

4,18

ЛЕСНАЯ, ДЕРЕВООБРАБАТЫВАЮЩАЯ И ЦЕЛЛЮЛОЗНО-БУМАЖНАЯ ПРОМЫШЛЕННОСТЬ

2,56

1,41

2,52

3,52

ПРОМЫШЛЕННОСТЬ СТРОИТЕЛЬНЫХ МАТЕРИАЛОВ

6,88

4,45

2,10

6,59

ЛЕГКАЯ ПРОМЫШЛЕННОСТЬ

-0,68

-0,54

1,61

1,28

ПИЩЕВАЯ ПРОМЫШЛЕННОСТЬ

6,83

4,28

2,19

6,58

2005 г.

ВСЯ ЭКОНОМИКА

9,56

4,48

2,85

5,86

ДОБЫЧА ПОЛЕЗНЫХ ИСКОПАЕМЫХ

15,40

7,26

2,85

8,94

ОБРАБАТЫВАЮЩИЕ ПРОИЗВОДСТВА

13,24

7,06

2,92

8,39

ПРОИЗВОДСТВО И РАСПРЕДЕЛЕНИЕ ЭЛЕКТРОЭНЕРГИИ, ГАЗА И ВОДЫ

2,65

1,67

1,78

4,09

Для сравнения: на обрабатывающих производствах Великобритании норма брутто-прибыли (gross rate of return) в 2005г. равнялась 9,1%, в 2003 г. – 8,9%, а в 1997г. она даже достигла 12,9% (см.: Profitability of UK companies. – October 2006. – Table 1). Проводя это сравнение, следует иметь в виду, что понятие «промышленность», определенное действовавшим в 2003г. российским классификатором отраслей народного хозяйства (ОКОНХ), несколько отличается по составу от понятия «обрабатывающие производства», определенного стандартной классификацией видов деятельности ООН.

Сравнить норму нетто-прибыли в России и других странах не представляется возможным в силу отсутствия оценок таковой по нашей стране. Чтобы ее расчитать, необходимо иметь оценку основных фондов в современных ценах за вычетом их потребленной части. Однако рассчитать эту величину можно лишь методом непрерывной инвентаризации на основе специально созданной информационной базы, что вряд ли возможно вне рамок официальной статистики.

Величины rA и r´A – это «гибриды» брутто и нетто нормы прибыли (числитель ближе к нетто прибыли, а знаменатель – к брутто активам).

При всей приблизительности и условности приведенной оценки нормы брутто-прибыли по российской промышленности результаты ее сравнения с британским показателем представляются весьма важными. Они говорят об отсутствии кардинальной разницы в доходности российской и британской промышленности.

По оценке Г.И. Ханина и Н.В. Иванченко превышение восстановительной стоимости основных фондов над их балансовой стоимостью в целом по промышленности составило 8,9 – 9,5 раз в среднем за 1998-2000 г.г. [243, С.25]. В качестве исходной информации они использовали данные о вводимых в 1998-2000 годах производственных мощностях в физических единицах измерения и соответствующих капиталовложениях. По каждому виду вводимых мощностей объем капиталовложений делился на величину введенной мощности в физических единицах измерения, что позволило получить стоимостную оценку единицы мощности в современных ценах. Затем вся наличная мощность каждого вида (в физических единицах измерения) умножалась на современную стоимость единицы мощности, что дало стоимостную оценку наличных мощностей в современных ценах. Далее вычислялся коэффициент превышения восстановительной стоимости над балансовой. Для каждой отрасли (подотрасли) промышленности авторы подобрали набор «мощностей-представителей». Усредняя данные по ним, они получили отраслевые коэффициенты превышения восстановительной стоимости над балансовой. Коэффициент по промышленности в целом вычислен как взвешенное среднее отраслевых коэффициентов.

При проведении этих расчетов авторы пошли на значительные допущения. Дело в том, что данные о капиталовложениях и балансовой стоимости по видам мощностей в статистике отсутствует. Поэтому указанные данные по видам мощностей пришлось заменять на одноименные показатели по подотраслям промышленности. При этом неизбежна погрешность. Однако интересна сама идея – оценивать современную стоимость основных фондов по данным о мощностях, вводимых в настоящее время. При этом методе старым, то есть технически менее совершенным мощностям вменяется цена, адекватная новым, более эффективным техническим решениям, что также является допущением.

Величины амортизации Г.И. Ханин и Н.В. Иванченко пересчитали в современных ценах и с учетом этого откорректировали прибыль. Естественно, что в результате этой процедуры прибыль уменьшилась. По их оценке «реальная» рентабельность к основным и оборотным фондам в российской промышленности в среднем за 1998-2000 годы была в интервале от минус 2,5 до минус 1,9 процентов [243, С. 26].

В вышеприведенной в табл. 4.1 наиболее ценным с аналитической точки зрения является валовой (брутто) показатель рентабельности активов r'Aбрутто, который, как представляется, в определенной степени сопоставим с одноименным индикатором, публикуемым статистиками рыночно развитых стран. Однако эта сопоставимость достигнута лишь приминительно к измеряемому экономическому отношению, но не применительно к методам измерения. То же самое можно сказать о расчетах Г.И. Ханина и Н.В. Иванченко. Их расчеты и данные табл. 4.1 ведут к совершенно разным выводам. Величина рассчитанного в настоящем диссертационном исследовании показателя r'A в целом по экономике и промышленности значительно в меньшей степени отличается от официально публикуемого показателя рентабельности активов, чем результаты Г.И. Ханина и Н.В. Иванченко.

Методы экспресс-оценки рентабельности, подобные расчетам Г.И. Ханина, Н.В. Иванченко, или автора настоящей диссертации, конечно же, уступают по качеству методу непрерывной инвентаризации. Тем не менее эти расчеты полезны, ибо они заполняют вакуум, порожденный отсутствием вычислений по методу непрерывной инвентаризации.

4. rAnet – прибыль до налогообложения в процентах к чистым активам. Под стоимостью чистых активов предприятия понимается величина, определяемая путем вычитания из суммы активов этого предприятия суммы его пассивов, включающих долгосрочные обязательства по займам и кредитам и прочие долгосрочные обязательства; краткосрочные обязательства по займам и кредитам; кредиторскую задолженность; задолженность участникам (учредителям) по выплате доходов; резервы предстоящих расходов; прочие краткосрочные обязательства. Понятие чистых активов определено приказом Минфина России и ФКЦБ России от 29 января 2003 года (№ 10-н и № 03-6/пз) «Об утверждении порядка оценки стоимости чистых активов акционерных обществ». Эта величина отражается в бухгалтерском отчете предприятий об изменениях капитала по форме №3 (см. приказ Минфина России от 22 июля 2003г. №67н).

К показателю rAnet весьма близка величина rcap – прибыль до налогообложения в процентах к капиталу и резервам предприятий.

5. rCA – прибыль до налогообложения в процентах к оборотным активам предприятий. Сведения о последних содержатся в бухгалтерском балансе.

6. rR – прибыль до налогообложения в процентах к выручке (нетто) от продажи товаров, продукции, работ, услуг (за минусом НДС, акцизов и аналогичных обязательных платежей). Необходимая информация имеется в бухгалтерском отчете по форме №2.

7. rS – прибыль от продаж в процентах к «полной» себестоимости этих продаж. «Полная» себестоимость рассчитана как себестоимость проданных товаров, продукции, работ и услуг плюс коммерческие и управленческие расходы предприятий (все эти показатели также есть в отчетности по форме № 2).

8. ragr1 – годовая прибыль до налогообложения в процентах к сумме текущих и инвестиционных затрат предприятия, произведенных за время одного оборота оборотного капитала. Суть этого показателя и методика его расчета предложены выше в главе 2 (левая часть формулы 2.11, где вместо прибыли после налогообложения взята прибыль до налогообложения). В этой формуле показатель инвестиций I принят равным величине среднегодовых инвестиций в основные фонды, которая использована при расчете r´A. Значение CLA определено как «полная» себестоимость минус годовая амортизация.

В 2003 г. большинство вышеуказанных показателей нормы прибыли изменялись однонаправленно от отрасли к отрасли (исключением являлась лишь рентабельность продаж rS ). В 2005 г. теснота связи уменьшилась, что видно по корреляционным матрицам (табл. 4.2), рассчитанным по данным приложения 1 (по 65 отраслям и подотраслям экономики за 2003 г. и по 131 видам экономической деятельности за 2005 г.).



Таблица 4.2.

Коэффициенты корреляции между различными показателями

нормы прибыли, исчисленными для отраслей (подотраслей)

российской экономики

2003 г.




rA

r'A

A брутто

rAnet

rCA

rR

rs

ragr1

rA

1

0,97

0,91

0,95

0,97

0,93

0,68

0,97

r'A

0,97

1

0,96

0,93

0,93

0,90

0,60

0,93

A брутто

0,91

0,96

1

0,86

0,88

0,85

0,58

0,88

rAnet

0,95

0,93

0,86

1

0,91

0,88

0,57

0,89

rCA

0,97

0,93

0,88

0,91

1

0,96

0,74

0,99

rR

0,93

0,90

0,85

0,88

0,96

1

0,80

0,95

rS

0,68

0,60

0,58

0,57

0,74

0,80

1

0,76

ragr1

0,97

0,93

0,88

0,89

0,99

0,95

0,76

1

2005 г.




rA

r'A

A брутто

rсap

rCA

rR

rs

ragr1

rA

1

0,84

0,71

-0,02

0,91

0,76

0,66

0,91

r'A

0,84

1

0,92

-0,13

0,73

0,68

0,51

0,74

A брутто

0,71

0,92

1

-0,18

0,61

0,57

0,43

0,63

rсap

-0,02

-0,13

-0,18

1

-0,13

-0,02

0,01

-0,10

rCA

0,91

0,73

0,61

-0,13

1

0,82

0,71

0,98

rR

0,76

0,68

0,57

-0,02

0,82

1

0,80

0,80

rS

0,66

0,51

0,43

0,01

0,71

0,80

1

0,75

ragr1

0,91

0,74

0,63

-0,10

0,98

0,80

0,75

1

Снижение тесноты связи показателя rcap с другими выражениями нормы прибыли обусловлено тем, что изменение капитала предприятий стало более независимым от изменения активов или объема продаж предприятий. Это связано с развитием рынка капитала и возросшими возможностями привлечения ресурсов на этом рынке.

В 2005 г. сохранилась весьма тесная связь между двумя важнейшими показателями нормы прибыли – rCA и rR.

Следует также иметь в виду, что в 2005 г. отраслевое деление данных годовой бухгалтерской отчетности впервые выполнено по Общероссийскому классификатору видов экономической деятельности (ОКВЭД), тогда как ранее для этих целей использовался классификатор ОКОНХ. Естественно предположить, что в первый год внедрения нового классификатора могла снизиться точность стратификации экономики по отраслям и подотраслям. Поэтому выводы, получаемые по данным 2005 г., в будущем необходимо тщательно анализировать с учетом последующей динамики экономических показателей.

Обращает на себя внимание практически линейная связь между rCA и ragr1 (коэффициент корреляции 0,98-0,99). Только что было отмечено:



(4.1),

где P – прибыль до налогообложения, а остальные показатели те же, что и в формуле 2.11. Подставив в эту формулу (формула 2.9), где R – выручка (нетто) от продажи товаров, продукции, работ, услуг (за минусом НДС, акцизов и аналогичных обязательных платежей), Aс – полусумма стоимости оборотных активов предприятия на начало и конец года, получаем:



(4.2).

Расчет показывает, что отношение довольно близко к единице: за 2003 г.в среднем по экономике оно равно 1, 04, а в 2005 г. – 1,06. Поэтому.

Взаимосвязь различных показателей нормы прибыли хорошо видна по рис. 4.1, на котором отрасли (подотрасли) экономики ранжированы по возрастанию rA.

(а) 2003 г.



(б) 2005 г.




Рис. 4.1. Основные показатели нормы прибыли предприятий (без малых)

по отраслям (подотраслям) российской экономики, %

(ранжировано по возрастанию rA)

Данные для рис. 4.1, 4.2, 4.7, 4.8 рассчитаны на основании сводных данных годовой бухгалтерской отчетности предприятий за 2003 и 2005 г.г. (без субъектов малого предпринимательства), которые формируются Росстатом.

Интересно, что rR (прибыль до налогообложения в процентах к выручке от продаж) не очень далека от rA (прибыль до налогообложения в процентах ко всем активам предприятия). Кластерный анализ данных за 2005 г., проведенный методом К средних, привел к выделению следующих трех кластеров: 1 – rCA и ragr1; 2 – rcap; 3 – rA, r´A, r´A брутто, rR и rS , причем в последнем класторе показатель rS был наиболее далек от среднего значения.

В 2003 г. показатели rAnet и rS также занимали промежуточное положение между двумя основными кластерами. Это видно по рис. 4.2. На нем (в отличие от рис. 4.1) отрасли (подотрасли) экономики ранжированы по возрастанию rCA.





Рис. 4.2. Основные показатели нормы прибыли предприятий (без малых)

по отраслям (подотраслям) российской экономики за 2003, %

(ранжировано по возрастанию rCA)

Отмечаемая в 2003 г. значительная корреляция между rA , r´A , rAnet , rCA , rR, ragr1 означает: если один из этих показателей меняется на величину ∆ при переходе от одной отрасли к другой, то другие показатели с высокой степенью вероятности изменятся на величину bi∆, причем определенный для каждого показателя параметр bi одинаков для всех отраслей. Иными словами, информация об одном из перечисленных показателей нормы прибыли, имеющаяся по всем отраслям и подотраслям, достаточна для приближенной характеристики межотраслевых различий нормы прибыли.

Это обусловлено двумя обстоятельствами. Во-первых, числителем формул расчета перечисленных показателей является одна и та же величина – прибыль до налогообложения. Во-вторых, величины обратные знаменателям значительно коррелированы (табл. 4.3).

Таблица 4.3.



Коэффициенты корреляции между знаменателями в формулах расчета нормы прибыли (по отраслям и подотраслям экономики за 2003г.)




1/A

1/Anet

1/AC

1/R

1/С

1/A

1

0,96

0,998

0,95

0,94

1/Anet

0,96

1

0,96

0,97

0,97

1/AC

0,998

0,96

1

0,95

0,95

1/R

0,95

0,97

0,95

1

0,999

1/С

0,94

0,97

0,95

0,999

1

Символом Anet обозначена стоимость чистых активов, C – «полная» себестоимость продаж. Корреляция между знаменателями формул расчета нормы прибыли заметно меньше, чем между обратными им величинами.

Когда числители формул расчета представлены различными показателями прибыли, корреляция между соответствующими величинами нормы прибыли является не столь выраженной. Так, за 2003 г. коэффициент корреляции между прибылью до налогообложения (P) и прибылью от продаж (PS) составляет 0,94, между величинами и – 0,95, а между rCA и rS – лишь 0,74.

Ниже приведены уравнения регрессии, попарно связывающие некоторые из рассматриваемых величин за 2003 г.

Таблица 4.4.



Наиболее значимые уравнения регрессии (2003 г.)

Уравнение регрессии

Коэффициент детерминации R2

rA = 0,431rCA + 0,469

0,95

rnet = 1,022rCA - 0,867

0,83

rR = 0,453rCA - 0,528

0,91

rA = 0,866rR + 1,312

0,86

rnet = 2,399rA - 2,118

0,90

rnet = 2,077rR + 1,030

0,77

Регрессия (кроме последнего случая) характеризуется высокими коэффициентами детерминации, показывающими, какая часть всей дисперсии зависимой переменной объясняется регрессионным уравнением. Вероятность и величина ошибки расчета по таким уравнениям невелика.

В качестве ключевой характеристики нормы прибыли целесообразно выбрать наиболее точный показатель – тот, при расчете которого меньшую роль играют косвенно-определяемые величины. Числители формул расчета всех перечисленных показателей (P и PS) приблизительно равноценны с этой точки зрения. Однако использование rS в качестве независимой переменной в уравнениях регрессии дает низкий коэффициент детерминации (от 0,3 до 0,6). Кроме того, P является более общим показателем финансового результата, характеризующим не только производственную деятельность, но и внереализационные операции предприятий.

Из всех знаменателей формул расчета нормы прибыли (A, AC, Anet, R, С) величина С в наибольшей степени зависит от косвенных методов расчета (эта проблема подробно исследовалась в главе 3). Величины А, Anet, АС и R являются непосредственно наблюдаемыми. Однако первые две из них не в состоянии отражать рыночную стоимость активов, о чем также говорилось в главе 3. Таким образом, метод исключений приводит к выводу: наиболее приемлемыми показателями нормы прибыли являются величины rCA и rR , которые весьма тесно взаимосвязаны (табл. 4.2).

Величины прибыли до и после налогообложения теснейшим образом связаны (за 2003 г. коэффициент корреляции составил 0,99, коэффициент детерминации регрессионного уравнения 0,97). Прибыль после налогообложения (чистая прибыль отчетного периода) равна бухгалтерской прибыли до налогообложения плюс отложенные налоговые активы минус отложенные налоговые обязательства минус текущий налог на прибыль. Отложенные налоговые активы и обязательства, а также величина налога являются порождением регулятивных процессов, что может несколько искажать оценку финансового результата, воплощенную в показателе чистой прибыли. Указанные величины достаточно значительны. В 2003г. отложенные налоговые обязательства составляли около 8% прибыли до налогообложения, а отложенные активы – около 4%. Для справки отметим, что текущий налог равен произведению налогооблагаемой прибыли на ставку налога. Описание отложенного налогового актива и отложенного налогового обязательства изложено в начале раздела 3.3.

Данное обстоятельство возможно делает прибыль до налогообложения более объективным показателем результата, чем чистая прибыль. Как отмечали Р. М. Торок и П. Дж. Кордон, налоговые кредиты и налоговые скидки могут исказить результаты сопоставления посленалоговой прибыли различных предприятий [154, С. 30-31].

§ 4.2. Исследование взаимозависимости нормы прибыли

и капитала предприятий

Вопрос о влиянии межотраслевых различий нормы прибыли на другие экономические параметры не раз привлекал внимание ученых, и тем не менее он остается актуальным вследствие постоянного развития экономики.

А. Смит считал, что степень выгодности различных применений труда и капитала в одной и той же местности стремится к выравниванию за счет межотраслевых переливов рабочей силы и капиталов. Д. Рикардо и особенно К. Маркс высказывались еще более определенно, приписывая стремление к выравниванию не выгодности вообще, а именно норме прибыли.

Однако современной экономике присуща значительная дифференциация доходности в различных сферах деятельности. Например, в Великобритании за 2003 год норма прибыли предприятий обрабатывающей промышленности (net rate of return) составила 7,0%, а сферы услуг – 15,7% (см.: Profitability of UK companies. – January 2005. – P.1). В российской металлургии норма прибыли, исчисленная по отношению к активам предприятий, была 12-20%, а в машиностроении, химической и нефтехимической промышленности – лишь 3-5%. Рентабельность в машиностроении за 2003 год снизилась, а в металлургии она продолжала возрастать [269, С. 129]. Эти цифры неизбежно порождают предположение о том, что в современной экономике тенденция к межотраслевому выравниванию доходности не действует, либо по каким-то причинам оказывается нереализованной.

C целью поиска фактов, проливающих свет на эту проблему, полезно проанализировать взаимосвязь отраслевых данных о прибыли предприятий, их оборотных активах и инвестициях в основной капитал. Цель такого анализа – разработать методику оценки влияния межотраслевых различий нормы прибыли на отраслевую дифференциацию потоков инвестиций в основные фонды

Для анализа взяты годовые показатели за 1999-2003 годы по каждой из 15 основных отраслей промышленности, сельскому хозяйству, железнодорожному транспорту, электро- и радиосвязи, строительству. Таким образом, исследовались показатели 19 ключевых отраслей и подотраслей отечественной экономики. Источником исходной информации являются материалы Госкомстата России: ежемесячная публикация «Социально-экономическое положение России» за завершающие месяцы соответствующих лет, статистический сборник «Финансы России» и «Российский статистический ежегодник».

Прибыль предприятий и их инвестиции в основной капитал тесно связаны – это очевидно. Если отраслевые значения прибыли (сальдированного финансового результата) расположить в порядке возрастания, то инвестиции ранжированных таким образом отраслей также будут проявлять тенденцию к росту (рис. 4.3). Данная взаимосвязь – следствие влияния размера предприятий. Более крупные предприятия имеют большие прибыль и инвестиции. Вместе с тем, отношение двух рассмотренных показателей – инвестиции на 1 рубль финансового результата – практически не зависит от размеров предприятий и потому не приобретает выраженного тренда при ранжировании финансового результата.



Рис. 4.3. Финансовый результат и инвестиции в основной капитал

по важнейшим отраслям российской экономики и промышленности в 2002г.

Коды отраслей на рис. 4.3 приведены по классификатору отраслей ОКОНХ: 11100 – электроэнергетика, 11200 – топливная промышленность, 12100 – черная металлургия, 12200 – цветная металлургия, 13000 – химическая и нефтехимическая промышленность, 14000 – машиностроение и металлообработка, 15000 – лесная, деревообрабатывающая и целлюлозно-бумажная промышленность, 16100 – промышленность строительных материалов, 16500 – стекольная и фарфоро-фаянсовая промышленность, 17000 – легкая промышленность, 18000 – пищевая промышленность, 19100 – микробиологическая промышленность, 19200 – мукомольно-крупяная и комбикормовая промышленность, 19300 – медицинская промышленность, 19400 – полиграфическая промышленность, 20000 – сельское хозяйство, 51110 – железнодорожный транспорт, 52300 – электро- и радиосвязь, 60000 – строительство.

Данные для рис. 4.3 – 4.6 рассчитаны по материалам Российского статистического ежегодника [264], ежемесячной публикации Росстата «Социально-экономическое положение России», а также сводным данным бухгалтерской отчетности предприятий.

Чтобы исключить влияние размера предприятий на финансовый результат и инвестиции в основной капитал, оба этих показателя целесообразно поделить на величину, характеризующую размер предприятий. Таковой, в частности, является стоимость оборотных активов предприятий. Финансовый результат в расчете на 1 рубль оборотных активов характеризует рентабельность последних. Если отраслевые значения рентабельности оборотных активов ранжировать по возрастанию, то инвестиции в основной капитал в расчете на 1 рубль оборотных активов также будут возрастать, однако менее интенсивно, чем рентабельность оборотных активов (рис. 4.4). Величина же инвестиций в основной капитал в расчете на 1 рубль финансового результата при этом обнаруживает некоторую тенденцию к убыванию. При высоких значениях рентабельности темп убывания снижается, а график данного показателя приближается к оси абсцисс.





Рис. 4.4. Рентабельность оборотных активов и инвестиции в основной

капитал по важнейшим отраслям российской экономики

и промышленности в 2002г.

Несмотря на кажущееся различие, направленность тренда инвестиций на 1 рубль финансового результата в левой части рис. 4.4 такая же, как в правой части этого рисунка. Кажущийся перелом тренда этого показателя в левой части рисунка связан с переходом финансового результата в область отрицательных значений. На самом же деле, при нарастании убытка степень превышения инвестиций над финансовым результатом не уменьшается, а увеличивается.

По рис. 4.4 хорошо видно, что величина инвестиций в расчете на 1 рубль прибыли ниже в наиболее рентабельных отраслях. Подобная тенденция отмечается также в 1999, 2000 и 2003 годах. Некоторым исключением является 2001 год, когда соотношение между инвестициями в основной капитал и финансовым результатом предприятий мало зависело от рентабельности оборотных активов (рис. 4.5).



Рис. 4.5. Рентабельность оборотных активов и инвестиции в основной

капитал по важнейшим отраслям российской экономики

и промышленности в 2001г.

Корреляция между отраслевыми значениями рассматриваемых показателей мала (табл. 4.5)

Таблица 4.5

Коэффициенты корреляции (n=19)




1998г.

1999г.

2000г.

2001г.

2002г.

Корреляция между:

инвестициями в основной капитал на 1 рубль оборотных активов и рентабельностью оборотных активов *



0,41

0,09

0,42

0,57

0,47

инвестициями в основной капитал на 1 рубль финансового результата и рентабельностью оборотных активов

0,15

0,17

-0,45

0,08

-0,04

* Рентабельность оборотных активов определена как отношение сальдированного финансового результата (прибыль минус убыток) к средней стоимости оборотных активов (средняя исчислена как полусумма стоимости оборотных активов на начало и конец каждого года). Срок окупаемости оборотных активов – величина обратная рентабельности оборотных активов.

Приведенные в таблице данные показывают отсутствие значимой линейной связи между инвестициями в основной капитал на 1 рубль оборотных активов и рентабельностью оборотных активов. На рис. 4.4 кривые обоих этих показателей имеют возрастающую направленность, но разную форму. В силу последнего линейная связь между ними незначительна.

Возникает вопрос: почему с ростом рентабельности снижаются инвестиции на рубль прибыли? Эта зависимость объясняется тем, что прибыль является лишь одним из источников инвестиций в основной капитал наряду с амортизацией, субсидиями (в том числе из бюджета) и привлекаемыми на рынке капитала ресурсами. Если прибыль мала, то инвестиции обеспечиваются другими из перечисленных источников, прежде всего, амортизацией основных фондов. Перераспределению ресурсов в пользу низкорентабельных отраслей могут также способствовать механизмы бюджетного финансирования и возможные льготы, устанавливаемые государством для этих отраслей.

Произведя вычитание суммы амортизационных отчислений из объема инвестиций в основной капитал, можно получить приблизительную оценку величины инвестиций, профинансированных за счет прибыли, субсидий и привлекаемых ресурсов. Как видно по рис. 4.6, отношение полученной величины к объему финансового результата не снижается по мере роста рентабельности оборотных активов.



По оси абсцисс отрасли расположены в порядке роста рентабельности оборотных активов (слева направо).



Рис. 4.6. Инвестиции в основной капитал на 1 рубль финансового результата по важнейшим отраслям российской экономики и промышленности

Для современной российской экономики был бы благоприятен некоторый переток капитала из наиболее рентабельных добывающих отраслей в обрабатывающие отрасли, прежде всего, машиностроение. Логично предположить, что отрасли, принимающие инвестиционные потоки, должны иметь больше инвестиций в основной капитал (за вычетом амортизации) в расчете на 1 рубль финансового результата, чем в среднем по экономике. На основе этого суждения из фактических данных, отраженных на рис 4.6, следует вывод, что сальдированный межотраслевой поток инвестиций в основной капитал машиностроения в 2001-2002 годах был мал. Вероятно, что имел место даже отток капитала. Это касается также цветной металлургии, полиграфической и медицинской промышленности. Признаки притока капитала заметны в электроэнергетике, стекольной и фарфоро-фаянсовой, топливной, химической и нефтехимической промышленности.

Судя по рис. 4.6, лишь некоторые из наиболее рентабельных отраслей имели в 2001- 2002 г.г. чистый приток инвестиций в основной капитал. Причем таких отраслей было больше в 2001 г., когда отмечалась более высокая рентабельность промышленного производства. В 2002 г. рентабельность была заметно ниже, а инвестиционный процесс был вялым.

В 2003 г. самые высокие инвестиции (минус амортизация) в расчете на 1 рубль прибыли были в отраслях с весьма низкой рентабельностью, как это видно в правой части рис. 4.7(а).

Аналогичная картина имеет место в 2005 г. По рис 4.7(б) видно, что наибольшие инвестиции в расчете на 1 рубль прибыли отмечаются в отраслях, имеющих далеко не самую высокую рентабельность. Коэффициент корреляции между этими двумя показателями весьма мал (0,09).



Рис. 4.7(a). Рентабельность оборотных активов и инвестиции в основной капитал на 1 руб. прибыли по отраслям (подотраслям) российской экономики.

По оси абсцисс отрасли расположены в порядке возрастания показателя «инвестиции в основной капитал минус амортизация на 1 рубль финансового результата» (слева направо)




Рис. 4.7(б). Рентабельность оборотных активов и инвестиции в основной капитал на 1 руб. прибыли по отраслям (подотраслям) российской экономики.

По оси абсцисс отрасли расположены в порядке возрастания показателя «инвестиции в основной капитал минус амортизация на 1 рубль финансового результата» (слева направо)

Таким образом расчеты, результаты которых приведены на рис. 4.6 и 4.7, не свидетельствуют в пользу тезиса Рикардо – Маркса о межотраслевом выравнивании нормы прибыли. Вполне возможно, что на данном этапе экономического развития России набирает силу обратная тенденция: капитал из высокорентабельных, прежде всего, добывающих отраслей частично перетекает в обрабатывающие отрасли, внутренний спрос на продукцию которых имеет перспективу роста. С целью снижения совокупного риска капитал стремится к расширению сферы своего приложения, к диверсификации. Для него важна не только текущая рентабельность производства, но и наличие устойчивого спроса на производимые товары и услуги в будущем.

Существенный рост инвестиций в основной капитал отраслей, имеющих сравнительно невысокую рентабельность производства, в настоящее время вряд ли возможен без притока ресурсов с финансовых рынков, что практически тождественно межотраслевому перетоку капитала. В 2003г. физический объем инвестиций в основной капитал значительно увеличился, причем в машиностроении прирост был заметно выше среднего уровня. Это значит, что переток капитала в эту отрасль в 2003 года активизировался.

Таким образом, предлагаемая методика оценки влияния межотраслевых различий нормы прибыли на направленность переливов капитала исходит из того, что отрасли, принимающие инвестиционные потоки, имеют повышенный уровень инвестиций в основной капитал (за вычетом амортизации) в расчете на 1 рубль финансового результата. Фактические данные свидетельствуют, что реципиентами капиталов являются не обязательно наиболее рентабельные отрасли экономики, как в свое время считали Д. Риккардо и К. Маркс.

* * *


Анализ данных по отраслям и подотраслям отечественной экономики свидетельствует, что норма прибыли наиболее тесно связана с темпом прироста капитала предприятий (рис. 4.8).



Рис. 4.8. Норма прибыли и темп прироста капитала предприятий в 2003г.

На этом рисунке по оси абсцисс отрасли расположены в порядке возрастания показателя «прибыль (до налогообложения) в процентах капиталу и резервам предприятий» (слева направо). Темп прироста капитала предприятий исчислен как разница между величиной капитала и резервов на конец и начало года, взятая в процентах к полусумме капитала и резервов на начало и конец года. Данный рисунок построен по показателям 65 отраслей и подотраслей экономики (по классификатору ОКОНХ) за 2003 г.

В 2003 г. коэффициент корреляции между темпом прироста капитала и нормой прибыли, исчисленной по отношению к капиталу и резервам предприятий, составил 0,92, а между этим же темпом и нормой прибыли, исчисленной по отношению к оборотным активам, – 0,78.

В 2005 г. указанные коэффициенты корреляции составили соответственно 0,86 и -0,24. Это подтверждает влияние нормы прибыли на темп прироста капитала, но вместе с тем говорит о существенном изменении по сравнению с 2003г. характера связи между капиталом и оборотными активами предприятий

Величина капитала и резервов очень близка к величине чистых активов, что следует из самого определения понятия «чистые активы» (оно приведено в начале данной главы при описании величины rAnet).

Связь прибыли и прироста капитала также естественна и очевидна. Как отмечают В.Д Новодворский и В.В. Марин, «основным источником формирования переменной части собственного капитала является чистая прибыль организации после налогообложения и начисления дивидендов». Переменной частью они называют собственный капитал предприятия за вычетом уставного капитала (последний отнесен к постоянной части). Переменная часть представляет собой «общую величину наращения собственного капитала организации за весь период его функционирования». Она включает резервный капитал, нераспределенную прибыль и добавочный капитал организации [72, С. 34-36].

Резервный капитал создается из чистой прибыли. Часть чистой прибыли, остающаяся у предприятия после начисления дивидендов и отчислений в резервный капитал, именуется нераспределенной прибылью. Добавочный капитал непосредственно не связан с прибылью, поскольку его формирование происходит за счет прироста средств, которые нельзя отнести к категории доходов (переоценка активов предприятий, эмиссионный доход) [72, С. 80, 36].

Прирост нераспределенной прибыли составляет подавляющую часть годового прироста капитала и резервов предприятий (в 2003г. – 97%). Поэтому велика корреляция показателей, изображенных на рис. 4.8. Наличие этой заимосвязи означает: норма прибыли – главное, что обусловливает увеличение капитала предприятий. В этом основная роль нормы прибыли в экономике.

Повышение нормы прибыли увеличивает прирост капитала. Как этот прирост в будущем повлияет на различные типы затрат предпариятий (инвестиции в основной капитал, в прирост запасов, финансовые активы и пр.) – этот вопрос не связан непосредственно с нормой прибыли. Возможно, какая-то связь между нормой прибыли и соотношением различных типов расходов существует. Поиск этой связи вполне целесообразен. Однако анализ, представленный выше в настоящем исследовании, не дал материалов для ответа на данный вопрос. Вполне возможно, что отмеченная связь не является усойчивой в долгосрочном аспекте, и ее характер меняется при изменении макроэкономической ситуации.

§ 4.3. Анализ влияния нормы прибыли на процентне ставки

Норма прибыли нефинансовых предприятий и процентные ставки – показатели доходности различных секторов предпринимательской деятельности. В этом состоит важнейший аспект их общности. Естественно предположить, что в сбалансированной экономике при достаточной мобильности капиталов доходности финансового и нефинансового капиталов должны изменяться согласованно, и между их уровнями не может быть больших различий. Важен вопрос о существовании причинной связи между между указанными доходностями. Если таковая имеется, то по движению одной из них возможно предсказывать динамику другой (если известно, что является причиной, а что следствием). Проблему лучше анализировать по показателям рыночно развитых экономик, прошедших стадию становления, в частности – на примере США (рис. 4.9). Этот рисунок построен по данным Бюро цензов и Федеральной резервной системы США1. Корреляция представленных на рис. 4.9 величин мала (0,19), тем не менее видна определенная согласованность их динамики.





Рис. 4.9. Норма прибыли корпораций обрабатывающей промышленности США и процентная ставка "Prime"

Bank Prime rate – ставка по краткосрочным банковским кредитам первокласcным заемщикам. Она приведена на рис. 4.9 как представитель семейства процентных ставок, изменяющихся аналогичным образом. В их числе ставка, по которой депозитные институты ссужают свои резервные остатки в федеральной резервной системе другим депозитным институтам в режиме overnight (Federal Funds rate); ставка доходности казначейских векселей (Treasury bills) на вторичном рынке и др.

Подъемы, пики и спады двух представленных на рис. 4.9 кривых либо совпадают по времени, либо разделены небольшими интервалами (не более 2 лет). Причем в последних случаях пики нормы прибыли предшествуют пикам процентных ставок (начало 1979 и 1981 годов, 1988 и 1989 годов). В середине 2000 г. спад нормы прибыли также начался раньше, чем спад процентной ставки. Это свидетельствует в пользу тезиса Д. Рикардо: норма прибыли – это причина, а норма процента – следствие, «и никакие обстоятельства не могут заставить их поменяться местами» (см. главу 1). Вполне возможно, что в его времена связь была еще более тесной, поскольку регулирующие институты были тогда намного менее развиты. В наше время многие факторы способны воздействовать на эту связь, трансформируя ее. Поэтому утверждение Д. Рикардо теперь вряд ли может быть безусловным.

Тем не менее представляется, что взаимосвязь нормы прибыли и процентной ставки – это экономическая необходимость. Простейшее объяснение таково: при низкой норме прибыли невозможен высокий процент, в противном случае неизбежен коллапс экономики. Обратное соотношение – высокая норма прибыли при низком проценте – намного более вероятно, что видно даже по вышеприведенному рисунку 4.9.

Роберт Солоу считает, что в идеальных условиях (делимость, постоянный эффект масштаба, конкурентные рынки) рыночное равновесие требует равенства нормы прибыли на инвестиции (rate of return on investment) и соответствующей рыночной ставки процента [150, С. 11]. Обычно речь идет о делимости факторов производства, неограниченной делимости активов и т.п. Эффект масштаба (returns to scale) проявляется в снижении долговременных средних издержек производства на единицу продукции [78, С. 311]. Возможно, что термином «rate of return» Р. Солоу обозначена внутренняя ставка доходности инвестиций, представляющая собой ставку дисконта, при которой суммарная приведенная к текущему периоду стоимость всех ожидаемых будущих доходов от осуществленных инвестиций равна суммарной приведенной стоимости этих инвестиций. Такое понимание отлично от исследуемой нами категории «норма прибыли», определенной как отношение прибыли (за год или иной определенный период) к инвестициям, капиталу или активам предприятия. Однако дальнейшие рассуждения Р. Солоу позволяют считать, что его «rate of return» не столь далека от изучаемой нами «нормы прибыли». Он пишет, что ставка процента одновременно измеряет две величины. Одна из них – «rate of return» на инвестиции за период, соответствующий тому сроку, к которому относится эта ставка процента. Другая величина – предельная стоимость, побуждающая сберегателя расстаться с ресурсами во имя инвестиций [150, С. 12]. Если вместо неограниченного периода всех возможных будущих доходов речь идет о конкретном конечном периоде, то определение внутренней ставки доходности теряет смысл, тогда как норма прибыли остается вычисляемой.

В каждый интервал времени соотношение нормы прибыли и ставки процента зависит от ряда обусловливающих факторов, важнейшими из которых являются внешнеторговая конъюнктура и регулирующее воздействие на экономику. Так, в начале 1970-х годов страны ОПЕК снизили добычу нефти и повысили мировые цены на нефть приблизительно с 3 до более 12 долларов за барель. Поток «нефтедолларов» хлынул на финансовый рынок. Монетарная политика США с середины и до конца 1970-х годов была мягкой, поэтому инфляция усилилась, а реальная короткосрочная процентная ставка стала нулевой или еще ниже. Норма прибыли корпораций в то время было достаточно высокой (рис. 4.9). В 1979 г. Федеральная резервная система США предприняла усилия по противодействию инфляции, номинальные и реальные ставки существенно возросли, а экономика вплоть до конца 1982 г. попала в состояние депрессии [148, С. 3-4]. Началось снижение прибыли, что в конце концов привело к невозможности высоких ставок (рис. 4.9).

Другой пример регулирующего воздействия на экономику США относится к 1987 г., когда в октябре случился кризис на фондовом рынке. Немедленно после него Федеральная резервная система объявила, что будет предоставлять ликвидность в ответ на спрос частного сектора. Казначейство также способствовало этому, отказавшись от поддержки международной стоимости доллара, хотя такая цель преследовалась в течение года до кризиса. ФРС увеличила денежную массу, что позволило короткосрочной процентной ставке снижаться. События 1930 г. преподали урок: в то время сжатие денежной массы после краха фондового рынка усилило экономический спад. Мартин Фельдстейн (Feldstein) пишет: риск спада рынка может быть снижен благодаря денежной политике, определяемой в большей степени внутренними условиями, чем задачами в области обменного курса [148, С. 7-8]. Такой подход способствовал предотвращению банкротств, и вскоре норма прибыли корпораций и процентная ставка стали увеличиваться.

Спад производства в 2000-2001 г.г. также побудил государство к активным регулятивным действиям. Когда в 2002 г. в нефинансовом секторе экономики США начался рост нормы прибыли, ФРС продолжала еще 2 года поддерживать исключительно низкие процентные ставки, чтобы закрепить этот рост.

Повышение роли государственного регулирования в американской экономике связано с существенными институциональными изменениями, происшедшими за последнее десятилетие. Во-первых, значительно уменьшилась доля корпораций в результативных показателях деятельности предприятий и возросла доля некорпорированного сектора, в частности, партнерств (partnerships). Во-вторых, в составе акционеров корпораций увеличилась доля крупных институциональных инвесторов – инвестиционных и пенсионных фондов, а также страховых компаний. Это значит, что повышение роли частного предпринимательства, ориентированного на свободную конкуренцию, осуществлялось параллельно с повышением роли институциональных инвесторов, заинтересованных в стабильной динамике финансовых рынков, достигаемой в том числе путем его государственного регулирования.

Темпы роста основных показателей партнерств в 3-5 раз превышали соответствующие данные по корпорациям и индивидуальным предприятиям. В результате доля корпораций в общем объеме выручки американских предприятий снизидась с 90% в 1980г. до 85% в 2000г., а в общем объеме прибыли – с 79% до 66% [274, С. 495].

Институциональные инвесторы, укрепившись в роли крупнейших акционеров, обрели возможность влиять на деятельность корпораций с целью принятия их менеджментом наиболее эффективных управленческих решений. Boston Consulting Group, в частности, отмечает, что усиление институциональных инвесторов «во многих странах приводило не только к количественным, но и к качественным изменениям. Профессиональные менеджеры фондов, которые заинтересованы в росте капитализации, способны оказать необходимое давление на управленцев эмитентов для более эффективной работы в интересах широкого круга инвесторов» [251, С. 24].

В США доля институциональных инвесторов в общем объеме размещенных акций в конце 2000 г. впервые превысила долю домашних хозяйств. К 2004г. она уже составляла половину всего объема размещенных акций (см. рис. 4.10).

По рис. 4.10, который построен по данным Федеральной резервной системы США [270, С. 82], видно, что за десятилетие очень значительно возросла доля паевых фондов.



Рис. 4.10. Доля важнейших секторов экономики США

в общем объеме размещенных акций, %

При более долгосрочном сравнении отмечается также увеличение доли страховых компаний и правительственных пенсионных фондов (government retirement funds). Корпорации теперь находятся под возрастающим влиянием институциональных инвесторов, а роль домашних хозяйств как непосредственных акционеров снижается. Соответственно возрастет мера общественной ответственности институциональных инвесторов, под её давлением они будут предпринимать шаги по оптимизации деятельности корпораций, используя для этого нормы корпоративного управления и государственное регулирование.

Следует ожидать, что роль регулирования в сложившихся условиях будет повышаться. Соответственно, повысится значение теоретических концепций, признающих существенность регулирования – прежде всего, различных течений институционализма. Концепция институционализма, вероятнее всего, будет превалировать над концепциями монетаризма и методологического индивидуализма.

В России сектор институциональных инвесторов пока развит недостаточно, поэтому его роль в экономике замещена государством. Такова характерная черта периода становления рыночной экономики.

В нашей стране из всего спектра показателей нормы прибыли наиболее тесную связь с процентными ставками имеет прибыль до налогообложения, взятая в процентах к выручке (нетто) от продажи товаров, продукции, работ, услуг (этот показатель ранее был обозначен символом rR). Указанные показатели приведены на рис. 4.11, выполненном по материалам Центрального Банка России и Росстата. Данные для рис.4.11 - 4.13 рассчитаны по материалам Бюллетеня банковской статистики Центрального Банка России (http://www.cbr.ru/BBS/bank_bulletin.asp) и публикации Росстата «Социально-экономическое положение России» за соответствующие месяцы.



Рис. 4.11. Динамика процентных ставок и прибыли промышленных

предприятий

В 2000-2003 г.г. снижение рентабельности промышленной продукции сопровождалось уменьшением процентных ставок, особенно по рублевым банковским кредитам предприятиям и организациям. С середины 2002 г. падение рентабельности прекратилось, однако процентные ставки продолжали уменьшаться. Более того, в 2004 г. рентабельность продукции неожиданно стала увеличиваться, но ставка по кредитам предприятий по-прежнему снижалась…

В табл. 4.6 приведены результаты корреляционного анализа этих показателей. Коэффициенты корреляции рассчитаны по квартальным значениям рентабельности продукции и средним за квартал процентным ставкам за период с I квартал 2000г. по IV квартал 2004г. (то есть за 20 кварталов). При этом рентабельность промышленной продукции определена как отношение сальдированного финансового результата промышленных предприятий (без малых организаций) к объему отгруженной ими промышленной продукции, все полученные результаты пересчитаны в процентах к IV кварталу 1999 г. Рентабельность промышленной продукции рассчитывалась по материалам Госкомстата России, а процентные ставки – по данным Банка России (приложение 2).

Таблица 4.6



Корреляция рентабельности промышленной продукции

и процентных ставок

Наиболее значительная линейная связь выявляется между прибылью на 1 рубль отгруженной продукции и процентными ставками по выданным банками кредитам предприятиям и организациям (коэффициент корреляции 0,77). Скорее всего, эта связь имеет причинный характер, то есть снижающаяся рентабельность продукции играет роль ограничителя процентных ставок по выдаваемым предприятиям кредитам.

Очень важно отметить, что с кредитными процентными ставками коррелирует именно рентабельность продукции, а не масса прибыли. Линейная связь этих ставок и массы прибыли отсутствует (коэффициент корреляции равен -0,2). Это объяснимо, ибо масса прибыли обусловлена не только рентабельностью продукции, но и объемом продаж.

Прослеживается связь рентабельности промышленной продукции не только с процентными ставками по кредитам предприятиям, но и с уровнем маржи по депозитно-кредитным операциям банков. Причем в последнем случае теснота связи даже несколько выше (рис. 4.12 и табл. 4.7). Величины для рис. 4.12 и 4.13 рассчитаны по данным Центрального Банка России и Росстата.





Рис. 4.12. Рентабельность продукции и банковская маржа

Таблица 4.7



Корреляция между рентабельностью промышленной продукции

и банковской маржой

Показатель маржи:

Коэффициент корреляции

Разница между средевзвешенной ставкой по всем кредитам предприятиям и средевзвешенной ставкой по всем депозитам предприятий

0,80


Разница между средевзвешенной ставкой по всем кредитам предприятиям и средевзвешенной ставкой по всем депозитам физических лиц

0,80


Эта зависимость естественна: снижающаяся рентабельность продукции лишает предприятия возможности привлекать заемные средства под высокий процент и заставляет банки уменьшать маржу.

Кроме этого, отмечается определенная корреляция между рентабельностью промышленной продукции и процентными ставками по привлеченным депозитам и вкладам физических лиц на длительные сроки, особенно свыше одного года (табл. 4.6). Удельный вес последних в общей сумме рублевых депозитов и вкладов граждан быстро увеличивается: 1 января 2004 г. он составил 43% против 12% на ту же дату 2001 г. То есть, долгосрочные депозиты и вклады становятся основной составляющей всех банковских вкладов граждан. Корреляция ставок по ним с рентабельностью продукции, по-видимому, опосредствована связью обоих этих показателей со ставками по кредитам, предоставляемым банками предприятиям, которые играют роль верхнего предела по отношению к депозитным ставкам.

В период с I квартал 2000 г. по IV квартал 2004 г. имела место некоторая связь между прибылью промышленных предприятий на 1 рубль оборотных активов (IV квартал 1999г. = 100) и следующими процентными ставками: по банковским кредитам предприятиям – 0,68; по привлеченным депозитам и вкладам физических лиц на срок свыше одного года – 0,77; банковская маржа по депозитно-кредитным операциям с предприятиями – 0,72. Однако по рис. 4.11 видно, что в 2000 – 2003 г.г. связь была значительно теснее. Например, корреляция прибыли промышленных предприятий на 1 рубль оборотных активов с процентными ставками по выданным банками кредитам предприятиям тогда составляла 0,83, а с банковской маржей по депозитно-кредитным операциям с предприятиями – 0,84.

Большой интерес представляет вопрос: почему в 2004 г. процентные ставки в России оставались сравнительно низкими, тогда как прибыль предприятий возросла весьма существенно. Первая возможная причина – снижение инфляции, позволяющее поддерживать неизменную реальную процентную ставку при уменьшающейся номинальной ставке. По-видимому, именно так и было в первой половине года, однако затем реальные ставки (во всяком случае, ставка по депозитам физических лиц в банках) перешли в область отрицательных значений. Это видно по рис. 4.13, на котором индекс потребительских цен в правой части рисунка превышает номинальную процентную ставку (индекс цен взят в расчете на годичный период).





Рис. 4.13. Сравнение доходности помещения средств физических лиц

на годичный депозит в банке и индекса потребительсих цен

за аналогичный период

Следовательно, существуют какие-то другие факторы, предотвращающие увеличение процентных ставок, несмотря на значительный рост прибыли. Наиболее очевидный из них – подъем мировых цен на сырую нефть (рис. 4.14), обеспечивший рост доходов экспортеров. Рис. 4.14 основан на данных Росстата и Минэкономразвития России (по материалам публикации Росстата «Социально-экономическое положение России» за соответствующие месяцы).





Рис. 4.14. Мировые цены на нефть, прибыль и рентабельность продукции российских промышленных предприятий (IV 1999 = 100)

Приток «нефтедолларов» создает предпосылки для увеличения денежной массы, которое позволяет замещать инфляцией номинальное укрепление рубля. Это может относительно безболезненно происходить впредь до тех пор, пока сохраняется существенная разница между обменным курсом иностранных валют и паритетом их покупательной способности по отношению к рублю.

Рост доходности нефинансовых предприятий и расширение их внешних заимствований на фоне умеренных процентных ставок на внешних рынках создает риск возникновения избытка капиталов. Часть капиталов покидало страну по формальным и неформальным каналам. Другая их часть создала повышенное предложение на внутреннем рынке капиталов, приводя к снижению процентных ставок. Прежде всего, это давление испытывают ставки по привлекаемым средствам, в частности – ставки по депозитам физических лиц в банках.

Одной из непосредственных причин низких ставок является возрастание массы ликвидности в банковской системе (рис. 4.15)1. Речь идет об относительном избытке капиталов (точнее говоря – сбережений) по сравнению с доступным пакетом эффективных инвестиционных проектов.





Рис. 4.15. Остатки средств на корреспондентских счетах и

депозиты кредитных организаций в Банке России

За повышением ставок в развитых странах и ростом нормы прибыли нефинансовых предприятий неизбежно должно последовать повышение ставок на российском рынке капиталов. Это поможет «связать» некоторую часть капиталов, однако не снимет целиком проблему их излишка. Если цены на сырьё будут оставаться высокими (что вполне вероятно), то только эволюция производства позволит решить эту проблему по существу. Однако могут быть и другие решения, связанные с созданием условий для оттока капитала. Одним из них является либерализация валютного регулирования. С одной стороны, это облегчит отток из страны «лишних» капиталов, а с другой – упростит импорт эффективных проектов и связанных с ними инвестиций.

Невозможно точно идентифицировать все основания и причины низких или высоких процентных ставок. Приведенные выше тезисы – лишь некоторая аппроксимация действительности. Но факты говорят о том, что в конечном итоге процентные ставки изменяются согласованно с нормой прибыли нефинансовых предприятий, часто с некоторым временным лагом друг от друга. По рис. 4.9 и 4.11 можно заметить, что процентные ставки имеют, как правило, меньший размах колебаний и биений, чем прибыль.

Положительная корреляция между рентабельностью продукции и важнейшими процентными ставками противодействует факторам снижения производства. Это происходит потому, что падение его рентабельности отчасти компенсируется снижением процентных ставок, ибо низкие ставки улучшают условия привлечения капиталов для развития производства.

Утверждение о наличии взаимозависимости между процентной ставкой и нормой прибыли не является общепризнанным. У Дж. М. Кейнса процент сведен к премии за риск, он есть вознаграждение за отказ от ликвидности [113, С. 100, 105]. В его трудах нет высказываний по поводу взаимостязи процента и прибыльности нефинансового сектора экономики. Рой Харрод, один из классиков кейнсианства, заметил, что теория Кейнса «оставляет процент висеть, так сказать, в пустоте, объясняя существование процента самим процентом» [113, С. 101]. Он считал, что Кейнс рассмотрел лишь тот единственный случай, когда норма предпочтения ликвидности является более высокой, чем та процентная ставка, при которой капиталовложения уравниваются со всей суммой сбережений, производимых при этой норме в условиях полной занятости. В результате ощущается недостаток капиталовложений и, как следствие, отсутствие полной занятости. В противоположность этому в послевоенные годы рыночная норма процента в западных странах была значительно ниже уровня, при котором капиталовложения сравнивались бы с суммой сбережений, производимых в условиях полной занятости. Капиталовложения превышали объем сбережений, и сложилась обстановка инфляции. Кейнс не рассмотрел случай такого рода, когда низкая норма процента, определяемая предпочтением ликвидности, имела бы хроническую тенденцию чрезмерно стимулировать капитальные вложения [113, С. 106, 108].

В условиях сокращения инвестиций вовне страны Р. Харрод ожидал накопления избыточных сбережений. Он считал необходимым учитывать такую возможность, когда при нулевом проценте все же будет наблюдаться избыток сбережений. По его мнению, в этом случае равновесие можно обеспечить безостановочным выпуском сберегательных сертификатов, посредством которых сбережения будут переноситься в будущее с помощью государства. Сертификаты будут иметь гарантированную товарную стоимость, обеспеченную специально создаваемым «резервным товарным фондом». Когда покупательная сила денег начнет уменьшаться, эти сертификаты можно будет обратить в деньги с соответствующей премией. Но эти бумаги будут беспроцентными, в данных условиях процент больше не требуется. При этом норма прибыли сохранится, более того – большие прибыли на капитал должны допускаться и поощряться. Благодаря освобождению от процента получатели прибыли перестанут представать в людском сознании в роли паразитов [113, С. 159, 166, 170, 172-175]. Таков удивительный вывод Р. Харрода, означающий полное отрицание связи между процентом и нормой прибыли.

Однако впоследствии признание ученых-экономистов вновь стало возвращаться к теории классиков, отмечавших существование взаимосвязи процентной ставки и нормы прибыли. Яркий пример – взгляды Дона Патинкина, который свою книгу «Деньги, процент и цены» завершил выводом: выполненное исследование «подкрепляет классическую точку зрения в большей мере, чем кейнсианскую» [29, С. 374]. Он считал неслучайным, что кейнсианская теория процента возникла в период глубокой депрессии, которая превратила производительность капитала в туманное воспоминание. Но она потеряла под собой почву во время послевоенного бума, в период «нехватки капитала».

Дон Патинкин видел сущность классической теории процента в утверждении о взаимозависимости между рынком заимствований и рынком товаров. Равновесие может существовать только тогда, когда равны «денежная» и «натуральная» ставки. Под первой понимается ставка процента, действительно преобладающая на рынке заимствований, под второй – норма прибыли на капитал инвесторов, получаемая на рынке товаров. Любое расхождение между этими ставками вызывает к жизни силы, которые приводят эти ставки к равному уровню. В основе такого подхода лежат положения, высказанные Рикардо, Викселлем, Торнтоном, Миллем [29, С. 361-362].

Дон Патинкин считал, что можно с пользой различать реальную и денежную ставку процента. Представляется, что в этой фразе очень важным является слово «можно»: не «нужно», а именно «можно»! Автор привел следующие разъяснения этой двойственности. Первое: «процент есть реальный феномен, если его равновесный уровень на длинном отрезке времени не подвержен воздействию экзогенных изменений, не влияющих на относительные цены, и подвержен влиянию этих изменений, если они на эти цены влияют». Второе: «процент есть денежный феномен, если на длинном отрезке времени он подвержен влиянию экзогенных изменений, которые воздействуют только на абсолютный уровень цен». Дон Патинкин пришел к заключению: «процент есть реальный феномен, так как изменения количества денег и сдвиги в предпочтении ликвидности, которые не меняют относительные цены, оставляют процент также неизменным». Напротив, «сдвиги в предпочтениях потребителей и технологии производства, вызывая изменения относительных цен, ведут также к изменению процента». Указанная выше дифференциация не является абсолютной, тем не менее она приводит к важному суждению: «колебания средней долговременной ставки процента … возникают главным образом в связи с изменениями в технологии, воздействующими на предельную производительность капитала, а также с изменениями в предпочтениях во времени, которые воздействуют на желание сберегать» [29, С. 372-373]. Изменения количества денег и предпочтения ликвидности не являются значительными причинами колебаний процента.

Разнонаправленность динамики нормы прибыли и ставки процента, изображенная на рис. 4.12 и продолжившаяся в 2005 г., присуща пока сравнительно небольшому временному интервалу. Весьма возможно, что экзогенные изменения (некоторые из которых описаны выше) привели к краткосрочному снижению процентной ставки, либо к краткосрочному всплеску прибыли. Если исходить из утверждений Дона Патинкина, то вскоре следует ожидать сближения этих показателей.



Вышеприведенный статистический и теоретический анализ свидетельствует: норма прибыли детерминирует процентную ставку, в результате указанные показатели изменяются согласованно, хотя часто с некоторым временным лагом друг относительно друга. В этом состоит вторая макроэкономическая роль прибыли, выявленная в настоящем исследовании.


1 Quarterly Financial Report for Manufacturing, Mining and Trade Corporations: QFR/97-3 –P. xxviii; QFR/04-03 – P.xx.; Statistical Abstract of the United States: 1978. – P. 579; 1979. – P. 572; Selected Interest Rates: Federal Reserve Statistical Release: Historical Data (http://www.federalreserve.gov/releases/h15/data.htm).

1 Данные Центрального Банка России (http://www.cbr.ru/ostat_base/main.asp , http://www.cbr.ru/ostat_base/main.asp?depo=Yes .
скачать файл



Смотрите также: